上周食品飲料板塊跑輸滬深300，其中白酒板塊下跌4.7%，我們認為可能由于短期數據偏平淡，繼而引發價格倒掛現象的擔憂。白酒復蘇改善的方向不變，重視次高端、大清香機會。關注葡萄酒、黃酒龍頭的改革進度。

(資料圖)

市場回顧

上周食品飲料板塊跑輸滬深300，在各板塊中漲跌幅排名靠后。上周食品飲料板塊漲跌幅為-4.1%，跑輸滬深300（-2.5%），漲跌幅在各行業中排名第26。食品飲料子板塊中，保健品、預加工食品漲跌幅排名靠前，分別為-0.2%、-1.5%，白酒、零食漲跌幅排名靠后，分別為-4.7%、-5.6%。截止6月21日，白酒板塊估值（PE-TTM）為29.6X，食品板塊估值（PE-TTM）為24.8X。

行業數據

根據今日酒價，6月19日-6月22日整箱飛天批價2930-2950元，散瓶飛天批價2790-2800元，批價環周有所下降。普五批價945元，國窖1573批價為895元。

5月進口大麥數量128萬噸，同比+60%，進口大麥單價360美元/噸，同比+1.3%。截止6月16日，全國豬糧比價為5.25，環周-0.03pct，同比-0.38pct。

據國家統計局數據，2023年1-5月白酒產量186.0萬千升，同比降13.6%；啤酒產量1512.8萬千升，增長8.4%；葡萄酒產量5.1萬千升，同比降22.7%。

主要觀點

上周白酒板塊下跌4.7%，我們認為可能由于短期數據偏平淡，繼而引發價格倒掛現象的擔憂。2023年1-5月白酒產量186.0萬千升，同比降13.6%，其中4、5月份分別降28.1%、14.7%，降幅高于1季度，我們認為白酒產量增速與上市公司收入增速差異較大，參考意義并不明顯。近期市場擔憂白酒價格倒掛，我們認為這個現象要分兩個方面來看：（1）2季度需求呈現弱復蘇態勢，淡季需消化前期的渠道庫存，再疊加近期618大促，因此終端價格略有松動。白酒經歷了1-2月旺銷之后，需求回補的影響減弱，而商務活動和消費能力恢復還需時間，但基于前期的樂觀判斷，3月份酒廠出貨和經銷商進貨的動力較高，導致渠道庫存偏高。2季度進入消費淡季之后，渠道需要較長的時間消化庫存。近期618大促，酒廠和經銷商加大了促銷力度，因此白酒價格略有松動，6.19-6.22散瓶飛天批價2790-2800元，批價環周有所下降。（2）回顧白酒行業歷史，無論景氣高還是低，價格倒掛都是行業的通行現象。雖然部分酒廠的實際成交價低于名義出廠價，但到了季末和年末，酒廠會給經銷商一定的模糊返利，保障渠道的利潤空間。這種模式有助于提升酒廠對渠道的掌控能力，減少竄貨和亂價的行為。因此，價格倒掛并不等同于行業景氣度低。

白酒復蘇改善的方向不變，重視次高端、大清香機會。（1）如果剔除需求回補和渠道庫存影響，4月份開始終端需求已有改善態勢，行業進入新階段，5月份社零餐飲、煙酒類兩年復合增速分別為3.2%、6.2%，維持增長態勢。預計全年持續改善可期，下半年營收增速好于上半年。（2）名酒集中度仍有提升空間。上市公司營收占比從2021年50.7%提升到了2022年的53.3%，未來有望繼續向上提升。（3）重視次高端、大清香的機會，可深度全國化的品種增長確定性強，重點推薦山西汾酒，當前估值已處于較有吸引力的區間。推薦根據地市場還有較大成長空間的今世緣。業績成長確定性高的貴州茅臺和五糧液，值得長期布局。建議關注口子窖和順鑫農業的變化。

關注葡萄酒、黃酒龍頭的改革進度。（1）葡萄酒、黃酒的消費群體與白酒重合度較高，但又有獨特的產品訴求點，張裕和古越龍山都在積極改革尋求突圍，包括產品創新、營銷模式和激勵機制，未來業績有望提速增長。（2）張裕4月28日公告了限制性股權激勵草案，雖然業績考核目標并不激進，但是對于公司機制改革來說已邁出一大步。古越龍山6月14日發布了董事、監事、高級管理人員增持公司股份的公告，其中董事長、總經理分別增持192萬元左右，其他董監高分別增持100萬元左右。各位董監高增持金額均明顯高于2022年薪酬，其中董事長增持金額為2022年薪酬的3倍左右。預計激勵機制的變革可有效提振龍頭企業內部動力。

推薦組合

推薦組合：（1）白酒：山西汾酒、今世緣、五糧液、貴州茅臺；（2）大眾品：承德露露、絕味食品、安井食品、青島啤酒

評級面臨的主要風險

經濟復蘇力度不及預期、原材料成本波動、渠道庫存超預期、食品安全事件。

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