文丨郭強（某金融機構宏觀研究員）

就在2021年底市場機構普通的經濟下行擔憂中，國內金融市場徐徐拉開帷幕。但令人略有疑惑的是，春節后的市場走勢似乎和經濟下行壓力增大并不契合。

先來看看利率走勢。2022年春節后，10年期國債收益率一路攀升至了2.83%，較春節前上行了13個基點，要知道，在今年1月17日，央行才把MLF和逆回購操作利率各下調了10個基點。在寬松信號如此明顯的情況下，10年期國債收益率反而上行了13個基點，目前10年期國債收益率的水平和2020年新冠疫情開始的那個春節后的水平相當。

通常來說，有這么幾個因素可能會導致10年期國債收益率上行。第一是通脹，通貨膨脹率是決定長期收益率趨勢的首要經濟因素。第二個因素是宏觀經濟狀況。在經濟運行狀況良好時，一方面投資旺盛，利率有上升的要求或預期，在這種預期下，國債現券價格有下行壓力；另一方面，宏觀經濟上升時期，股市可能出現大幅上漲，資金會從債市流向股市引起債市下行，從而導致現券內在收益率上升。第三個因素是海外利率水平，主要是美國的10年期國債收益率水平，會對中國的10年期國債收益率波動空間造成約束。說到底，這些因素的變化都會導致貨幣政策的相應調整。從交易的角度來看，10年期國債收益率主要還是受市場的預期影響比較大，因為所有的這些因素，都是通過投資者的預期變化來實現對市場的影響。

回到收益率走勢上來看，如果我們認同市場永遠是正確的，錯的只可能是投資者自己，那么顯然，在近期國內通脹壓力并不顯著的情況下，收益率走勢反映出的預期是經濟的回暖和貨幣政策的中性態度。年后10年期國債收益率的上漲主要是在2月10日央行發布1月金融數據之后的第二天完成的，超預期歷史新高的信貸數據，讓市場聯想到央行后續可能更希望通過寬信用而非寬貨幣來刺激經濟；此外，近期房地產的邊際放松（多個城市下調了首付比例，多家大型銀行下調了廣州地區房貸利率。），也似乎讓投資者對一二季度的經濟預期不再那么悲觀，也就意味著市場對于貨幣政策進一步寬松的預期在減弱。因此，債券收益率在前期央行釋放寬松信號的情況下，反而走出了上行的態勢。類似的情況在2011年也發生過，2011年經濟下行壓力增大，當年四季度部分城市出現了房地產的放松，但放松的力度和范圍都不大，因為當時中央的整體定調仍是偏緊的，市場對于2012年經濟出現“弱復蘇”的預期增強，國債收益率出現了一波小幅的上行。

再來看看節后股票市場的情況。2月7日（春節以來）至2月23日收盤，上證綜指累計上漲了3.8%，深證成指累計上漲1.67%。同期，美股道瓊斯工業指數卻累計下跌5.58%，標普500指數累計下跌6.11%。相比之下，A股的表現要強勢不少，當然，俄烏沖突對國內市場的影響要相對較小。這從側面也說明了投資者對目前的宏觀情況并不悲觀。從細分行業來看，煤炭、建筑、化工、有色金屬、石油等周期性行業的漲幅，明顯高于其他行業，更要高于此前一度火爆的綠電、光伏等賽道板塊。經驗上，周期股如果存在超額收益，大多源于經濟周期的向上，那么，這一輪資金向金融及周期股的流動，似乎也意味著市場對經濟基本面的預期在出現一些微妙的好轉。尤其是看似悲觀的地產板塊，地產行業的PE從不足6倍抬升到當前的7.2倍，盡管從高頻數據看，地產的銷售仍沒有穩住，但地產改善的交易仍然沒有停止。

所以，從債券市場和股票市場近期表現出的走勢和歷史經驗對比之后，可以初步得出結論，目前金融市場主流的交易預期還是在于復蘇。但這里有個需要明確的地方，就是目前只是市場的預期是經濟可能出現復蘇，并不是真正意義上的經濟下行壓力已經緩解。預期轉變會支配投資邏輯，但預期是否正確需要后期的經濟數據再驗證。

至于俄烏沖突對國內金融市場的影響，從歷史經驗來看，這種黑天鵝事件，一般都會導致避險情緒先行，且從事件的影響來看，對國內債券和股票市場并沒有產生基本面的影響，情緒影響消退后，市場仍然會回到主流的交易邏輯上來。

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關鍵詞： 郭強近期市場交易的預期是什么