近期，多家房企扎堆延遲發布2021年年報，引發市場熱議。

當然，也有優質房企如期發布年報，比如中國金茂。

從業績數據來看，中國金茂的這份年報頗為亮眼。但是，其毛利率下滑、“明股實債”、短債壓力等問題，仍值得持續關注。

毛利率繼續下滑

3月29日，中國金茂發布2021年業績報告。

在銷售規模上，2021年中國金茂實現合同銷售金額2356億元，同比增長2%，完成其年度銷售目標的94.24%，銷售回款率96.32%。

這一銷售表現，在一眾房企中，完全稱得上是出類拔萃。

另外，2021年中國金茂實現營業收入900.6億元，同比上升50%；毛利167.58億元，同比上升38.33%；凈利潤77.05億元，同比增長24.37%。

年報雖然亮眼，但中國金茂“增收不增利”的現象也非常明顯，根本原因在于，近年來，中國金茂的毛利率下滑趨勢明顯。

數據顯示，2016年-2018年，中國金茂的毛利率分別為37.4%、32.3%、37.5%。2019年其毛利率下滑到29.4%，2020年進一步下滑至20.2%。到了2021年，更是下滑至19%。

毛利率不斷下滑的原因，歸為一句話就是：拿地價格高了，項目又賣不上價了。

前些年，中國金茂為了實現規模增長，不斷加大拿地力度，甚至屢屢高溢價拿下不少“地王”項目。

按照當年中國金茂的設想，這些高價地，日后將為其帶來豐厚的利潤回報。

然而，人算不如天算，隨著國家宏觀調控的不斷加碼，各地紛紛出臺限價政策，別說是賺錢了，項目去化都成了老大難。

中國金茂也“難逃此劫”，為了加快銷售、回籠資金，不得不做出降價換量的決定。

數據顯示，2018年-2020年，中國金茂的平均銷售價格分別為2.55萬元/平方米、2.15萬元/平方米及2.05萬元/平方米，呈逐年下降的趨勢。

這正是中國金茂“增收不增利”的主要原因。

而在今日，花旗發布研究報告，維持中國金茂“買入”評級，但是將其目標價由3.66港元下調至2.9港元。

花旗表示，中國金茂需要更多的業績記錄來重建投資者重新評級的信心。

顯然，這樣的業績，無法令市場滿意。

“明股實債”質疑

從“三道紅線”來看，中國金茂繼續保持綠檔。

不過，中國金茂的綠檔達標，逃不開“明股實債”的質疑。

近年來，為了迅速做大規模，中國金茂不斷加大杠桿，使得其負債總額不斷增加。

數據顯示，2021年年底，中國金茂的負債總額已經突破3000億元，達3052億元。

負債總額不斷升高，為了避免各項負債指標的上升，中國金茂必須做大資產總額，也就是所有者權益。而少數股東的權益，就成了最重要的推手。

數據顯示，2016年-2020年，中國金茂的少數股東權益分別為241.18億元、335.92億元、424.69億元、464.86億元和550.65億元，五年內漲了一倍多，其占所有者權益比例，也逐漸擴大至50%以上。

到了2021年，中國金茂的少數股東權益微增3.21%，至568.3億元。但是，其占所有者權益的比例，仍在50%以上。

然而，相較于少數股東權益的大幅增加，中國金茂的少數股東損益卻增長緩慢。

數據顯示，2016年-2020年，其少數股東損益分別為20.38億元、11.72億元、21.66億元、21.77億元和23.14億元。

到了2021年，中國金茂的少數股東損益終于突破至30.15億元。

不過，就少數股東損益所占凈利潤比例而言，2021年也不到40%。

也就是說，中國金茂占所有者權益比例高達53%的少數股東權益，分配而得的少數股東損益，占凈利潤比例不足四成。

這就是典型的“明股實債”。

由此可見，中國金茂的綠檔達標，仍然藏著“貓膩”。

短債規模大、存在一定風險

不過，相較于毛利率下滑、“明股實債”等問題，市場更為關注的，是房企的短債問題。

自去年以來，多家房企爆發流動性危機。現金，成了房企的“命門”。

就中國金茂而言，年報數據顯示，其貨幣資金近400億元，不過其中包含有近87億元的受限制存款和現金。也就是說，中國金茂賬面上的現金及現金等價物，只有310.5億元。

而從短期負債方面來看，僅短期借款一項，中國金茂就有250.8億元。再從其289.5億元的應付賬款及票據來看，中國金茂的應付票據規模，也有百億規模左右。

這兩項相加，就已經超過中國金茂310.5億元的現金及現金等價物，還別說一年內到期的非流動負債規模。

由此可見，中國金茂的短債壓力著實不小。

然而，中國金茂最大的仰仗，正是其作為央企獨步行業的融資便利。

去年以來，房地產行業融資渠道不斷收緊，使得不少房企面臨資金匱乏的境地。而作為央企一員，中國金茂的融資活動未受明顯影響。

根據年報顯示，2021年，中國金茂獲取多筆高質量低息融資，包括利率3.2%的5年期6億美元境外高級債、利率3.74%的3年期30億普通中票、利率3.65%的3年期20億普通中票等。

也就是說，中國金茂不僅發債融資未受影響，而且融資成本還具有極大優勢。

數據顯示，2019年-2021年，中國金茂的平均借貸成本分別為4.94%、4.42%、3.98%，融資成本逐年下降，處于行業最低水平。

果然是背靠大樹好乘涼啊。

誠然，中國金茂的短債壓力，在融資渠道暢通無阻的情況下，無非就是“借新還舊”。但是，作為央企，中國金茂背負著如此沉重的包袱，前行之路仍存在一定的風險。

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