一直號稱“五年內不上市”的雷軍，最終還是把他的小米帶入了資本市場，也讓外界首次窺探到這家中國智能手機制造商的財務細節。

銷售“低價利潤”的手機究竟怎么盈利?“互聯網營銷”究竟能帶來多大價值?經歷鳳凰涅槃后的小米恢復得如何?40歲開始創業的雷軍能否躋身首富之列?為什么選擇在中國香港上市?真的有1000名員工成為千萬富翁了嗎?

5月3日，小米集團在港交所提交了招股說明書，有望成為今年全球最大規模的首次公開募股(IPO)活動之一。小米董事長兼首席執行官雷軍在公開信中表示，“厚道的人運氣不會太差”，小米要構建的絕不是一個封閉的商業帝國，未來要建立全球化的開放生態。

不過，小米招股書中沒有披露募股規模和估值預期細節。據知情人士透露，小米希望至少募資100億美元，估值最高可能在1000億美元左右。

澎湃新聞記者從一級市場了解到的情況是，今年3月份，基石投資者對小米估值定價在500億美元到680億美元不等。老虎證券投研團隊的一名分析師告訴澎湃新聞，從披露的招股書來看，目前小米700億估值是可以撐得起，短期內可以期待1000億估值。

小米是否恢復高速增長？

小米2010年成立，在前五年里，一路猛追蘋果、三星，保持了令海外都驚訝的增長速度，成為全球前五大品牌廠商。但從2015年開始，小米手機銷量7000多萬臺，告別高速增長，不及年度保底目標。小米2016年銷量也不及銷售額1000億的目標，第三方數據顯示，小米全球出貨量跌出了前五。

小米的招股書也反映出這點。據披露，小米2012年的收入突破10億美元(約合人民幣63.46億元)，2014年銷售額突破100億美元(約合人民幣633.46億元)，但2015年和2016年收入增長疲乏，這兩年收入分別為668.11億元和684.34億元。

雷軍在公開信中坦承，2016年，小米的市場占有率曾有過下滑，“我們清醒地認識到早先幾年過于迅猛的發展背后還有很多基礎沒有夯實，因此我們主動減速、積極補課。”

直至2017年，小米走出困境，收入再次回到高速增長的跑道中來，當年收入達到1146.25億元，同比增長67.5%。

就這一收入增速而言，全球收入超過1000億元且贏利的大型互聯網公司中，小米超過阿里巴巴、騰訊和Facebook，排名全球第一。

小米盈利還是虧損？

通過招股書，小米首次披露了詳細的財務數據，按非國際財務報告準則，2015年，小米經調整虧損人民幣3億元;2016年，小米經調整利潤達人民幣19億元;2017年，小米經調整利潤達人民幣54億元。不過，按國際財務報告準則，小米2017年凈虧損人民幣438.9億元。

究竟是盈利還是虧損?事實上，在2016年美圖上市時也曾有過類似的經歷，其超過60億的巨額虧損一度引來廣泛關注和質疑。港股要求采用的是國際財務報告準則(IFRS)，要求計算“可轉換可贖回優先股公允價值虧損”，實際上優先股對應的公允價值在公司的高速發展過程中，產生了大量價值的增值，因為股東沒有退出，這部分在IPO之前就被計為公司對股東的負債，IPO之后優先股轉為普通股，這部分虧損就消失不再計入報表。

創新工場創始人李開復受訪時指出，過去港股鮮有大型互聯網企業上市，港股市場的投資者更習慣用眼下的財務數據去衡量一家公司的價值，但高成長的互聯網企業更看重未來的成長性，需要根據未來幾年營收、利潤等數據的發展趨勢，再評估合理的市盈率來判斷價值。

小米的估值能達到多少？

一級市場對小米估值有一定分歧，這主要源于對小米商業模式的理解不同，該判斷小米究竟是一家硬件公司還是互聯網公司。

在進入上市緘默期前的最后一次亮相中，雷軍代表董事會承諾，小米每年整體硬件業務(包括手機及IOT和生活消費產品)的綜合稅后凈利率不超過5%，超過則將多余部分返還給用戶。

雷軍的這一表態，希望讓外界重新定義小米，小米不是一家手機硬件公司，而是一家以手機、智能硬件和IoT(物聯網)平臺為核心的互聯網公司。通過銷售硬件產品獲取互聯網用戶，而不是利潤來源，然后通過自有或直供的線上線下新零售渠道直接交付到用戶手中，持續為用戶提供互聯網服務，通過運營成本來提升效率。

但是，接近小米董事會的人士向澎湃新聞記者透露，承銷商一致認為，公布這一決定對小米IPO的估值不利，因為投資人認為，本來小米可能成為中國的蘋果，但承諾硬件利潤不超過5%，意味著小米就失去了這種可能性。蘋果的凈利潤約在35%左右。

“上市前公布這一消息，其實面臨很大壓力。其實雷軍更加激進，他的原話是，小米永遠不掙超過3%的硬件利潤，后來投資人覺得3%太低，哪怕匯率波動，都會使得公司進入虧損狀態，最后要求改到5%。”上述人士透露。

在5月3日披露的招股書中，智能手機業務依然是小米的主要收入來源，占總收入比例70%以上，而互聯網服務的營收只有8.6%。不過互聯網服務營收增長迅猛，該部分收入年復合增長率74.7%，毛利潤年復合增長率69.3%。小米整個營收構成上，主要分為智能手機、IOT與生活消費產品、互聯網服務及其他等四個營收業務板塊。目前小米主要從廣告服務及互聯網增值服務(主要包括游戲)賺取互聯網服務收入。

截至2018年3月，基于安卓的自有操作系統MIUI擁有1.9億月活躍用戶，用戶每天使用智能手機的平均時長約為4.5小時。

老虎證券的一名分析師告訴澎湃新聞記者，如果只是對標市場上其他手機生產商，比如蘋果、步步高(市盈率在18倍左右)，按照2017年底的數據，估值應該在500億美元。但考慮到小米互聯網服務的毛利年復合增長率接近70%，以及2017年幾乎翻番的營收增長，目前的700億的估值是可以撐得起，短期內可以期待1000億估值。

老虎證券上述分析師認為，互聯網服務是小米非常值得期待的業務，也將是小米估值的主要爆發點。雖然雷軍說小米硬件凈利潤率永不超過5%，但是互聯網業務的獲客主要也是來自于它的硬件產品，而手機業務也是目前面臨競爭最激烈，這也是小米資產中最值得擔心的一塊。

小米屬于誰？

據招股書披露，在公司持股方面，創始人雷軍持股31.4124%;聯合創始人中，總裁林斌持股13.3286%、品牌戰略官黎萬強持股3.2375%、高級副總裁洪鋒持股3.2207%、高級副總裁劉德1.5494%、高級副總裁王川持股1.1149%;剛離職的聯合創始人中，包括原戰略副總裁黃江吉持股3.2375%、原首席科學家周光平持股1.43%;和小米一起投資生態鏈的順為資本CEO許達來持股2.9312%;從第一輪融資便開始參與的創投機構晨興集團持股17.19%;其他投資者持有21.34%。

有投資人告訴澎湃新聞，從這一股權架構上來看，相比其他互聯網公司，幾位聯合創始人的股權比例都不高，這可能跟雷軍創業前就有深厚的投資背景有關。

不過這只是小米上市前的架構，在上市后，上述股份將被稀釋，不過招股書暫時沒有披露將最終發行多少股份。

同很多互聯網公司一樣，小米設置了AB股制度，也就是“同股不同權”，來確保公司在多次股權融資后，即使創始人團隊股權不多，也能保持對公司的絕對控制。

招股書顯示，小米股本將分為A類股份及B類股份。對于提呈小米股東大會的任何決議案，A類股份持有人每股可投10票，而B股股份持有人則每股可投一票。極少數保留事項有關的決議案除外。只有雷軍和林斌兩人擁有A類股。

澎湃新聞記者查閱招股書并計算得出，雷軍的表決權比例約為53.79%，林斌的表決權比例約為29.67%，小米創始團隊和公司管理層擁有對公司的控制權。

小米為何在香港上市？

采用“同股不同權”的架構設計，也是小米沒有先選擇中國內地，而是選擇在中國香港上市的原因。

4月30日，港交所開始正式接受“同股不同權”新經濟公司、未有盈收的生物科技公司上市。外界認為港交所錯失了阿里巴巴，不想再錯失下一個大型科技公司。

5月3日，港交所相關負責人表示，小米已于今日正式向港交所提交IPO申請表格，港交所將按照新規流程盡快批準小米上市。不過，對于小米上市時間表，上述人士并未給出確切時間。接近港交所的知情人士透露，最快將于6月獲批上市。

至于為何沒去互聯網公司普遍愛去的美國資本市場，老虎證券投研團隊告訴澎湃新聞，“以1000億美元的估值，將直接排名港交所第10，在港上市有更多內地關聯資金的青睞，也將受益于不久將浮出水面的CDR(中國存托憑證)。此外，在中美貿易摩擦的敏感期，海外市場成長迅速的小米選擇在本土上市，也會避免未來可能出現的一些稅率等問題。”另外，香港較美國有地理優勢，較大陸沒有時差，也有互聯機制。

據華爾街日報援引知情人士的話稱，小米在香港掛牌后料將很快在中國內地上市，成為首批利用中國存托憑證(CDR)形式上市的公司之一。

造富有多神話？

小米上市將給一眾高管和早期投資人帶來巨大的財富。

按照小米700億-1000億美元的估值區間的下限700億美元來算，雷軍此將獲得的財富將達到220億美元，約合1400億元人民幣。如果按照1000億美元市值計算，雷軍的身家將達到314.1億美元，約2000億元人民幣。根據今年4月3日發布的《2018年全球億萬富豪榜》的身價排名，雷軍將成為僅次于馬化騰、馬云、李嘉誠的中國第四大富豪。而幾位聯合創始人的身價也將普遍超過10億美元。

最早參與小米融資的晨興資本持股最多，達到17.1931%，即便按照700億美元的估值計算，晨興資本的投資收益在小米上市后可以達到120億美元。當然，上述猜想都建立在目前小米公司持股比例上，上市后持股比例將有所調整。

在員工激勵方面，招股書披露，小米于2011年5月開始建立股權激勵計劃，向員工、董事和顧問授予以股份為基礎的薪酬獎勵，以激勵其表現并將其利益與公司利益掛鉤。截至最后可行日期，小米授出可認購共244500097股每股面值為0.000025美元的B類股份的購股權及受限制股份單位。截至2015年、2016年及2017年12月31日止年度，小米以股份為基礎的薪酬開支分別為人民幣6.90億元、8.71億元和9.09億元。

截至2018年3月31日，5500名員工持有以股份為基礎的獎勵。

此外，2018年4月2日，小米向雷軍控制的實體Smart Mobile Holdings Limited按票面價值發行63959619股每股面值0.000025美元B類普通股，作為雷軍對本公司所作貢獻的回報。

如果保守估計，小米授出可認購的共244500097股中包含授予雷軍的63959619股的話，5499名員工享有180540478股。

而小米總股本一共已發行669518772的A類股和1424650311的B類股，總計2094169083股。

這5499名員工平均每位得到32831股激勵，如果按照千億美元市值計算，相當于價值156.773萬美元(約合人民幣995.4萬元)。而雷軍通過這次上市可直接獲得激勵30.54億美元(約合人民幣193.89億元)。

分析人士指出，估計這部分財富較多聚集在林斌等高管身上，普通員工能分享到的財富遠沒有那么多。

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