3月7日晚間，被稱為“醫(yī)美茅”的愛美客發(fā)布2021年年度業(yè)績報告。

期內(nèi)，公司營收凈利均實(shí)現(xiàn)100%以上的高增長，其中，營收首次邁入10億級大關(guān)，凈利潤也遠(yuǎn)高于同行。而超90%的毛利率，更是成為公司吸睛的經(jīng)營數(shù)據(jù)之一。

如同愛美客在財報中所說，醫(yī)療美容行業(yè)是兼具醫(yī)療與消費(fèi)雙重屬性的新興行業(yè)。而在過去一年，疫情承壓之下，愛美客的業(yè)績表現(xiàn)，無論是放在上述兩個賽道任意之中，都顯得尤為突出。

不過，相比于同行來看，愛美客業(yè)務(wù)發(fā)展似乎更為“偏科”，其主力產(chǎn)品貢獻(xiàn)超7成營收。而在產(chǎn)品線的拓展上，公司雖有過對外投資，但面臨虧損；此外，自有研發(fā)管線進(jìn)入臨床階段的也僅一個“利拉魯肽注射液”，且該產(chǎn)品面臨多重競爭，風(fēng)險未知。同時，與日益增長的業(yè)績背道而馳的，還有公司在二級市場的幾近腰斬的股價。。。

營收體量首次邁入10億級，愛美客成最掙錢醫(yī)美公司

愛美之心，人皆有之。顏值經(jīng)濟(jì)時代下，醫(yī)療美容行業(yè)在國內(nèi)蓬勃發(fā)展，這其中，尤以非手術(shù)類醫(yī)美更甚，其市場規(guī)模增速已超過醫(yī)美市場的整體增速。

作為非手術(shù)類醫(yī)療美容上游龍頭企業(yè)，愛美客在2021年喜迎高增長，營收首次突破10億元大關(guān)，完成14.48億元，同比增長104.13%。據(jù)了解，同為“醫(yī)美三巨頭”的昊海生科和華熙生物，分別在2017年及2018年完成這一成就。

此外，報告期內(nèi)，公司凈利潤達(dá)到9.58億元，是昊海生科凈利潤的2倍有余，也首次超過華熙生物。在營收落后情況下，盈利有所趕超。

與此同時，公司銷售凈利率達(dá)66%、銷售毛利率也超過93%，均處于行業(yè)領(lǐng)頭的位置。而一系列亮眼的業(yè)績，也讓愛美客成為醫(yī)美賽道最掙錢的公司。

同處醫(yī)美賽道，為何愛美客在營收體量不算大的情況下，能夠?qū)崿F(xiàn)利潤“秒殺”同行？

這或許與其業(yè)務(wù)定位和經(jīng)營模式有關(guān)。

從業(yè)務(wù)定位來看，“醫(yī)美三巨頭”中，體量最大的華熙生物屬于全產(chǎn)業(yè)鏈平臺公司，截至2020年末，醫(yī)美產(chǎn)品營收占比僅22%左右，反而是功能性護(hù)膚品業(yè)務(wù)，貢獻(xiàn)了公司過半營收。同期，昊海生科的醫(yī)美產(chǎn)品營收占比更是不到19%，超過6成的營收來自眼科和骨科產(chǎn)品。在業(yè)內(nèi)人士看來，上述業(yè)務(wù)構(gòu)成或?qū)γ实脑鲩L空間有一定限制。

對比之下，愛美客則更加垂直于醫(yī)美產(chǎn)品的研發(fā)銷售，且在資質(zhì)的取得上擁有一定先發(fā)優(yōu)勢。據(jù)了解，公司多款醫(yī)療美容產(chǎn)品為中國同類首創(chuàng)，截至2021年末，公司已擁有7款獲得國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)的Ⅲ類醫(yī)療器械產(chǎn)品，是國內(nèi)獲得國家藥監(jiān)局認(rèn)證用于非手術(shù)醫(yī)療美容Ⅲ類醫(yī)療器械數(shù)量最多的企業(yè)。

“這些產(chǎn)品醫(yī)療器械資質(zhì)的獲批難能可貴”。UNISKIN優(yōu)時顏醫(yī)療美容聯(lián)合創(chuàng)始人張譯文在接受藍(lán)鯨財經(jīng)記者采訪時指出，醫(yī)美行業(yè)本質(zhì)上是醫(yī)療行業(yè)，資質(zhì)的合規(guī)性不僅是醫(yī)美行業(yè)機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)前提，更是其產(chǎn)品、服務(wù)合規(guī)性的基礎(chǔ)，毋庸置疑是不可或缺的。

從公司財報來看，上述獲批產(chǎn)品的毛利率均在90%以上，而接下來，監(jiān)管環(huán)境趨嚴(yán)，產(chǎn)品審批等更為復(fù)雜，愛美客在醫(yī)美領(lǐng)域的前瞻性布局，或可讓其在較長一段時間保持較高利潤優(yōu)勢。

除此之外，以B端產(chǎn)品為主的愛美客，采取“直銷為主、經(jīng)銷為輔”的經(jīng)營模式，這也讓其將銷售費(fèi)用控制在行業(yè)較低水平，從而保持高于友商的毛利率。

不過，香頌資本執(zhí)行董事沈萌指出，直銷在很大程度上減少了中間環(huán)節(jié)的成本，但是往往也容易在個別直銷過程中造成一些可能涉及傳銷的灰色擦邊球。而直銷與經(jīng)銷相結(jié)合，雖然可以平衡一定風(fēng)險、卻也削弱了一定低成本優(yōu)勢。

業(yè)務(wù)發(fā)展日益“偏科”，投資外拓效果不佳

就目前來看，精準(zhǔn)的業(yè)務(wù)定位和減負(fù)的經(jīng)營模式等，為愛美客奠定了良好的盈利基礎(chǔ)。但利潤可觀背后，卻也隱含著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為單一，業(yè)務(wù)發(fā)展日益“偏科的風(fēng)險。

事實(shí)上，在愛美客2021年實(shí)現(xiàn)翻倍的業(yè)績中，溶液類注射產(chǎn)品的貢獻(xiàn)最大，超7成營收來源于此，該占比相較2020年又?jǐn)U大了近10%。國海證券在研報中指出，這主要受益于高定價的熊貓針逐步放量。

據(jù)了解，目前公司溶液類注射產(chǎn)品主要為HEARTY嗨體，用于皮內(nèi)真皮層注射填充，以糾正頸部中重度皺紋。而包含寶尼達(dá)、愛芙萊、逸美一加一、愛美飛及濡白天使在內(nèi)的5款凝膠類注射產(chǎn)品，共計僅貢獻(xiàn)26.61%的營收。

至此，公司發(fā)展似乎有些陷入“一嗨撐起半邊天”的處境。

或許是意識到這一問題，愛美客近年來也在不斷拓展業(yè)務(wù)線，意欲擺脫單一依賴情況。據(jù)悉，除自研管線的推進(jìn)外，公司還在2021年斥資8.56億元，即超2020年全年?duì)I收，來對韓國HuonsBio進(jìn)行增資并收購部分股權(quán)，加碼肉毒市場的決心可見一斑。

不過，如此大手筆的投資，卻并未帶來預(yù)期收益，反而產(chǎn)生虧損，數(shù)額達(dá)111.6萬元。業(yè)內(nèi)人士指出，這也與旗下產(chǎn)品還未上市流通有關(guān)。

從年報來看，公司擁有的注射用A型肉毒毒素Hutox已進(jìn)入III期臨床試驗(yàn)，該業(yè)內(nèi)人士表示，如若成功上市，將對愛美客業(yè)績有質(zhì)的提升。但同時，他也指出，作為毒性最強(qiáng)烈的生物毒素之一，肉毒素面臨嚴(yán)格的行政管制，進(jìn)入壁壘很高，愛美客的注射用A型肉毒毒素產(chǎn)品究竟何時能進(jìn)入市場還是未知。

據(jù)了解，我國目前共有4款“肉毒素”產(chǎn)品獲批，其中包括美國Allergan的“Botox”和中國蘭州生物制品研究所的“衡力”，以及韓國樂提葆和英國吉適。其中，“衡力”于1993年便獲得新藥證書，但直至2009年才正式被批準(zhǔn)用于醫(yī)療美容。

而即便順利上市，除了美國艾爾建與中國蘭州兩大巨頭外，國內(nèi)華熙生物、四環(huán)醫(yī)藥等企業(yè)也在拓展注射用肉毒素市場，愛美客面臨的競爭并不小。

股價與業(yè)績背道而馳，港交所沖刺暫緩

事實(shí)上，除了業(yè)務(wù)發(fā)展方面的挑戰(zhàn)外，愛美客在二級市場上也有所遇冷。

2020年9月，愛美客順利登陸創(chuàng)業(yè)板，隨后，受到醫(yī)美概念的影響，一度被資本市場熱捧，直至2021年7月初，股價曾創(chuàng)下844.44元新高。

或許是曾經(jīng)嘗到了二級市場的甜頭，又或許是基于新的戰(zhàn)略規(guī)劃，2021年7月29日，愛美客曾發(fā)布公告稱，公司遞交的港股上市資料已獲證監(jiān)會受理。彼時，距離其在創(chuàng)業(yè)板成功上市不到一年時間。

不過，也正是從那開始，公司股價開始持續(xù)下跌，直至今日。截至發(fā)稿前，報價473.68元，已接近腰斬。

在沈萌看來，愛美客在上市時，整體市場的氛圍對于新股IPO和醫(yī)美概念都給予超出正常范圍的樂觀預(yù)期，其估值更是遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離合理的區(qū)間，所以上市后隨著當(dāng)初熱度的逐漸消退、特別是參與炒作的游資陸續(xù)轉(zhuǎn)入其他個股，其他投資者和業(yè)績都不足以長時間支撐起泡沫化的價格。

事實(shí)上，愛美客在二級市場的遇冷并非個例，“醫(yī)美三劍客”其余兩位成員，自2021年7月至今，股價也悉數(shù)下滑。談及原因，有分析師表示，一方面是醫(yī)美概念估值回落的表現(xiàn)，另一方面受到醫(yī)美行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)的影響。

據(jù)了解，近年來我國醫(yī)美行業(yè)發(fā)展迅猛的同時，“虛假宣傳”、“無證經(jīng)營”等問題也層出不窮。這一背景之下，各地監(jiān)管部門相繼開展打擊非法醫(yī)療美容服務(wù)專項(xiàng)整治工作，相關(guān)法律法規(guī)也陸續(xù)發(fā)布，醫(yī)美行業(yè)或迎來“最嚴(yán)監(jiān)管”時代。

從目前來看，已實(shí)施的監(jiān)管政策影響主要集中于下游的終端消費(fèi)。基于此，CIC灼識咨詢合伙人王文華在接受藍(lán)鯨財經(jīng)記者采訪時指出，這或?qū)φw醫(yī)美行業(yè)的短期發(fā)展造成一定影響，出現(xiàn)短期市場規(guī)模萎縮。

“但合規(guī)化是一個行業(yè)在高速發(fā)展進(jìn)程中的必經(jīng)之路，合規(guī)對非法替代是大勢所趨，所以從長期來看，隨著不合規(guī)機(jī)構(gòu)和產(chǎn)品被肅清出局，行業(yè)供給端集中度將持續(xù)提升。”王文華如是說。

不過，在這期間，愛美客依然挑戰(zhàn)重重，除對公司股價提振的努力外，對“A+H”的推進(jìn)也不容松懈。

2022年2月，港交所披露信息顯示，愛美客赴港上市申請材料“失效”，雖不意味著折戟，但對上市進(jìn)程不免產(chǎn)生影響。

投行從業(yè)人士何南野曾向記者表示，財務(wù)資料過期，在IPO排隊(duì)企業(yè)中比較常見，一般會選擇中止，然后補(bǔ)年報或半年報數(shù)據(jù)。中止后，待財務(wù)數(shù)據(jù)補(bǔ)充上去，再重新啟動審核程序，整體上會影響上市的時間，延長審核的流程和時間。

而接下來，愛美客能否順利登陸港股市場，成為國內(nèi)首個“A+H”股上市的醫(yī)美企業(yè)？此外，如若實(shí)現(xiàn)上市，公司股價又將呈現(xiàn)怎樣的走向？藍(lán)鯨財經(jīng)記者將持續(xù)關(guān)注。

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