一、經濟運行

1、1-2月工業、投資、消費與就業

綜合預測2月PMI降至49.8%。去年12月至今年1月穩增長政策陸續出臺，包括降準、高頻率多品種降息、專項債發行加速、新減稅降費政策出臺等，但2月以來穩增長政策新增量較少。同時俄烏沖突爆發，盡管中期看美國和歐洲的貨幣政策收縮進程可能因此受阻，長期看中國可能會在西方的針對中獲得喘息的時間，但短期來看，戰爭爆發已經導致全球初級產品價格暴漲，同時極大可能將影響全球經濟景氣度。

從高頻數據來看，1-2月經濟數據可能較差，但也會是底部。1-2月國內粗鋼日均產量低于去年同期11.6%，30大中城市商品房成交面積低于去年同期25.7%；但乘用車銷量高于去年同期近21%。2月截至21日，沿海八省電廠日耗為192.6萬噸，比去年同期大幅增加了68.4萬噸；內陸十七省電廠日耗為380.9萬噸，比去年同期增加53.5萬噸。1月鐵路貨運量同比增長1.2%。綜合來看，當前穩增長主力是基建投資回升，以及出口、制造業投資高速增長的慣性；二、三季度房地產銷售與投資可能逐步企穩，之后帶動消費企穩。

2、進出口

預測2月出口同比增10.9 %（1-2月出口增速14.4%）。1月國外進出口數據顯示外需保持韌性，我國出口或將延續景氣，整體下行斜率放緩。影響2月出口增速判斷的因素主要有以下：一是，全球疫苗接種率快速上行，海外多國已陸續放松管控，疫情對生產沖擊減弱。截止2月22日完全接種占比已達到55.3%，一次接種占比達到62.5%。1-2月歐美日制造業維持在景氣區間，其中歐元區2月PMI指數錄得58.4。二是，多個先驗指標顯示外需仍然旺盛。韓國1月出口同比增長15.2%，2月前20日出口增長13.1%，反映出全球需求旺盛格局仍然延續；2月18日，CCFI航運指數較1月有所下行，但仍然處于歷史高位區間，說明疫情雖然影響效率，但全球供應鏈和貿易相對順暢，出口將大概率保持強勁。此外，大宗商品價格維持高位，資源出口國或因收入效應增加進口，進而有利于我國出口。

具體到出口受益行業，一是，關注美國補庫存的情況，截止12月底，美國的機械制品、電氣設備、運輸設備、電子產品仍處于補庫存階段，有利于我國相關行業出口；二是，疫情雖然有所放松，但防疫物資、生物醫藥等商品的需求仍然保持旺盛。三是，RCEP生效，我國具備比較優勢商品如化工、紡織、電子產品、家具等或將受益。

預測2月進口同比增12.9%（1-2月進口增速13.7%）。從需求的基本面來看，國內制造業維持景氣區間，1月PMI指數收錄50.1，說明進口需求整體會保持平穩。從供應能力來看，疫情對全球生產約束逐步減弱，發達經濟體和新興經濟體的制造業景氣度和出口數據表現逐步擺脫疫情干擾，全球供應能力整體保持穩定和順暢。從進口的邊際影響因素來看，目前大宗商品價格仍然維持相對高位，但由于美聯儲貨幣政策收緊，預計大宗商品價格將會出現下降趨勢，價格下降將有利于降低中下游成本，進一步有利于需求恢復。此外，應關注碳中和政策、RCEP生效對我國進口帶來的邊際影響。

二、商品價格

預計2月CPI環比0.3%，同比0.5%。2月CPI基數因素在-0.2，導致同比繼續回落。考慮到節后消費需求回落和局部疫情因素，CPI食品項、非食品項環比預計均偏弱。截至最新數據，2月豬肉均價在20.32元/公斤，環比降8.3%；農產品批發200指數在133.83，環比升2.7%；綜合來看，CPI環比在0.3%左右。豬價仍在壓低上半年的CPI波動中樞，部分地區已啟動新一輪收儲。

預計2月PPI環比0.6%，同比8.8%。PPI回落幅度放緩，主因布倫特原油價格近期持續高位，俄烏沖突和風險溢價已將布倫特原油價格推升至106美元/桶；而螺紋鋼現貨價格回升偏慢，建材消費未見明顯提振；有色價格小幅上行。隨著電價市場化改革的持續推進，PPI電力熱力項預計有明顯增幅。整體而言，大宗商品在成本側的價格下行空間有限，如果二季度需求明顯改善，會形成PPI新漲價因素的支撐。

三、宏觀政策

1、財政政策

高頻數據看，專項債發行節奏體現政策明顯的前置。2月新增專項債3954億元，較去年同期多增3692億元。1月較去年同期多增4269億元。1月和2月財政支出節奏較去年明顯提前。1-2月經濟數據表現較弱，但較大可能已處在底部階段，疊加去年基數預估1-2月財政收入累計同比-5.7%；財政支出前置，預估1-2月財政支出累計同比8.2%。

2、貨幣政策

2月1日至2月24日，R007和DR007月度均值分別較上月下降13BP和1BP。受1月超季節投放的影響，2月資金凈回籠規模4800億（截至24日），超過去年的3100億。值得注意的是，22日以來，逆回購投放明顯放量，投放/回籠缺口迅速收窄，體現出央行維護流動性整體充裕的意愿，推測本月凈回籠規模將小于上年同期。量的變化體現在價格方面，2月DR007中樞2.08%，偏離7天逆回購利率2BP，反映銀行間流動性總體充裕。

1月M2同比增長9.8%，高于前值（9.0%）及預期。從M2派生渠道看，銀行信貸、購債，以及財政投放增速均高于前值，反映“寬信用”初顯成效。從M2流向構成來看，個人存款增速明顯提升4個百分點，主要體現春節錯期效應；單位活期存款增速大幅下降5個百分點，單位定期存款增速提升2個百分點，說明經濟下行預期下，企業資本開支與生產經營動力仍然低迷。M1同比增速轉負超出預期，一方面體現了春節錯期效應，另一方面則與房地產市場低迷有關。

預計2月新增信貸約1.6萬億（上年同期1.36萬億），社融當月新增約2.3萬億（上年同期1.72萬億），社融存量同比10.6%，M2同比增速回升至10%。信貸方面，票據利率2月大幅走低，預示信貸投放將邊際走弱；政府債券與企業債券凈融資同比增加4000億，股權凈融資同比基本持平，推測社融新增在2.3萬億上下。

四、國際資本流動

1月我國債券市場資金流入好于預期、股市資金流入低于預期，通脹超預期致使美聯儲加息預期進一步加強，中美利差回落但其影響可能存在滯后性，俄烏沖突提升了避險情緒，相對支持外資買債而非股票。

預計2022年2月我國證券市場外資出現凈流出。外部因素方面，美聯儲加息預期較強，同時歐英貨幣政策均邊際偏緊，中美利差從1月的99BP繼續回落至80BP，從過去看利差回落會滯后地影響外資增持人民幣債券的意愿，前期因素的累積集中體現，預計本月外資小幅流出我國債市；此外，俄烏沖突的進一步升級使得全球風險偏好維持相對低迷，國內市場表現亦不佳，我國股市外資有進有出，凈流入規模預計較為低迷，預計2月債市、股市的外資變動規模分別為-300億元、+50億元，外資整體凈流出我國證券市場。

（作者為招商證券研究發展中心副主任）

關鍵詞： 底部已現宏觀經濟預測報告 貨幣政策