股債蹺蹺板，冰火兩重天。

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近期權益市場回暖的情況下，債券市場的投資者正在接受近乎今年以來最大的考驗。Wind數據顯示，11月16日，10年國債收益率上行至2.86%，3年國債收益率上行至2.49%，國債期貨10年期主力合約下跌0.27%，5年期下跌0.31%。至此，債券市場已經連續5個交易日下跌。

近期債市發生調整，主要是受到流動性收斂、疫情防控優化和地產支持政策等因素的影響。隨著市場持續下行，近期債券基金凈值普遍回撤，而凈值化的銀行理財產品也迎來了新一輪“破凈潮”。

被“暴擊”的債基

本周以來，債券市場大幅調整，10年國債收益率大幅上行12bp至2.86%，3年國債收益率上行12bp至2.49%，1年國債收益率上行15bp至2.12%；各期限同業存單利率普遍上行15-20bp；銀行永續和二級資本債普遍上行20-25bp。

“近期大家產品的表現都不是很好，我的產品也遭遇了‘暴擊’，凈值回撤比較大。”上海一家百億私募的債券基金經理在接受券商中國記者采訪時表示，該公司近期多個產品遭遇了單日超過0.15%以上的回撤，這個回撤幅度對于很多年化收益率只有5%左右的債券類基金來說已經非常嚴重。

Wind數據顯示，近期債券基金出現普遍下跌。11月14日，全市場中長期純債基金平均跌幅達到0.29%。11月15日，再度下跌0.09%。

債券市場的劇烈波動，背后是市場對于宏觀經濟以及流動性預期的整體改變。

“前期國債利率已處于歷史低位，債市對利多因素反應有所鈍化，跨月后資金價格回落緩慢，流動性邊際收斂，債市面臨回調壓力，而優化疫情防控‘二十條’和‘金融十六條’政策的推出顯著提升市場對經濟的未來預期，多重因素共振下債市迎來劇烈調整，出現債券利率單日上行超10bp的極端行情。”中證鵬元研發部研究員李席豐對券商中國記者表示。

中信證券首席經濟學家明明也表達了類似的觀點。他對券商中國記者表示，此前債券市場透支了經濟衰退和經濟下行的預期。但是最近一系列比較積極的政策的出臺，使得整個市場對于未來的經濟預期逐步改善和修復，市場風險偏好也在提升。

在流動性方面，明明也坦言，此前市場也在押注央行會繼續降息降準，但是近期央行操作非常穩健，導致市場對于降息降準的預期落空。

央行近期的操作也印證了市場關于流動性的一些判斷。11月15日，央行開展8500億元1年期MLF操作和1720億元7天期公開市場逆回購操作，中標利率分別為2.75%、2.0%。本月MLF到期量10000億元，央行續作8500億元，MLF凈回籠1500億元。

“央行的MLF操作非常穩健，基本上是等量續作，雖然MLF縮量，但是通過PSL和各類專項再貸款等工具仍然向市場釋放了充分的流動性。但是債券市場此前一直還是希望央行能夠盡快地降準甚至降息，現在降準降息的預期落空，也導致了債券市場調整。”明明說。

贖回壓力陡增的理財

債券市場的波動毫無疑問地拖累了以債券資產為配置大頭的銀行理財。債券市場的急跌導致產品配置的債券部分資產凈值下跌，即便有權益部分在苦撐，但依舊無法抵消凈值的回撤。

繼3月份1200只產品“破凈”的大潮后，銀行理財近兩日又身陷新一輪較大的“破凈潮”。Wind數據顯示，截至11月15日，全市場34364只銀行理財中（發行主體包含銀行和理財公司），共有1776只產品的凈值跌至1以下。

凈值的劇烈波動造成了投資人恐慌，不少投資人集中贖回產品。某股份行理財公司的現金理財產品“活錢管家”便由于贖回客戶太多，觸碰了巨額贖回上限。

“理財前端，也就是負債端的不穩定又一次暴露出來了，這是銀行理財凈值化過程中必須要面對的問題。”一名公募基金高管如此評價。他告訴券商中國記者，多家基金公司都遭遇到了不同程度的理財贖回，但整體情況可控。

國信證券銀行團隊分析師王劍分析，去年以來理財規模增加較多，從去年6月末的26萬億增加到今年的29萬億，應該有很多低風險偏好的客戶買入。由于投資者教育不充分，很多投資者仍然以過去剛兌的思維來買，無法接受凈值波動，開始贖回。“贖回導致債券拋盤，債市繼續跌，惡性循環，甚至踩踏。”王劍稱，“估計還會要折騰幾天才能消停”。投資者教育的根本性解決可能需要時間。

招商證券銀行業首席分析師廖志明也注意到了理財遭遇客戶贖回壓力的情況，他表示投資者應該看到樂觀的一面：票息高了，未來可預期的理財收益率會更好些。這個時候不應該再去贖回，反而應該考慮大舉買入。

“理財遭遇客戶贖回壓力-理財贖回委外及基金-委外管理人拋售債券，理財負反饋，債市跌得有點急。票息高了，產品更好做了。穩住，熬一熬，希望就在眼前。”廖志明說。

國元證券的固收分析師指出，目前銀行理財等廣義基金贖回的情況有所顯現，沖擊主要集中在短債和信用債市場。是否進一步發酵仍需關注。從外匯交易中心的數據來看，近半周市場的主要凈賣出機構仍是券商、基金等非銀機構，銀行理財倉位變化不大，銀行自營基本以凈買入為主，說明市場目前尚處于活躍機構“交易預期”、貨基減倉短債的階段。

“本次債券市場收益率的上行，更多反映的是情緒面而不是基本面。”一家股份行理財公司副總經理告訴記者。

每當遇到凈值波動引發的贖回潮，銀行理財作為管理人就有必要出來進行投資者教育。工銀理財表示，目前債券市場，尤其是短期限資產，經過快速情緒釋放后，基本已調整到具備性價比區域。債券產品具備票息價值，長期持有才能獲得穩健收益。在債市邏輯未出現根本性反轉的情況下，建議投資者拉長持有期，獲取持續穩定的票息收入。

此外，包括中銀理財、工銀理財、南銀理財、興銀理財、建信理財在內的管理人，微眾銀行在內的理財代銷機構也出來喊話，向投資人傳遞固收理財仍是投資好選擇的理念（因仍具有低波動率），并希望投資人以長期視角持有產品。

至于市場最關注的后市怎么走，工銀理財認為，強預期、弱現實邏輯在充分消化后，市場仍將回歸基本面邏輯，利率繼續上行空間相對有限，產品凈值預計也將逐步修復。

工銀理財的根據是：資金面方面，匯率壓力階段性緩解疊加經濟基本面弱復蘇格局決定了資金面不具備趨勢性悲觀的條件，未來整體流動性仍將保持合理充裕。

地產和防疫政策方面，現有政策的推出旨在提振市場信心、推動經濟平穩健康發展。但10月社融、PMI、通脹等經濟數據改善效果未見明顯顯現，經濟復蘇動能以及政策落地生效情況有待進一步觀察。

激辯債市后續走向

對于近期市場的調整，一些市場人士比較悲觀。

“我們近期在交易上非常謹慎，保住全年收益是最大的訴求。”前述私募基金經理表示，所在私募對于債市判斷比較悲觀，認為短期國債收益率難以改變上行趨勢。

興業銀行金融市場業務首席債券策略師徐寒飛11月13日更是發文指出，在2022年剩下的時間里，債市將受到全球流動性邊際放松拐點、風險偏好改善拐點、債券市場調整內因等多重利空影響，將出現一波幅度不小的下跌行情，預計利率反彈的幅度至少在20bp左右，10年國債利率或將再次回到3.0%。

但是也有不少市場人士認為，債市短期難言反轉。

“目前情況來看，斷言債市拐點出現還為時尚早。”國元證券一位分析師對券商中國記者表示，經濟復蘇尚處于政策托底、方興未艾的階段，仍需比較積極的貨幣和財政政策做配合。現階段政策大幅轉向的概率較低，因此債券暫時缺乏趨勢性由牛轉熊的基礎，隨著收益率的調整，債券資產的吸引力也在逐步回升，配置價值和交易價值會重新達到均衡，從而使得市場企穩。

李席豐也表示，近期的行情主要來自政策引起的預期變化，而政策在經濟數據上的反饋有待驗證，政策優化下疫情反復和地產投資仍然偏弱的概率較大，經濟基本面不容樂觀，因此近期的行情可能偏向于短暫調整。

“展望后市，債券市場在劇烈調整后情緒逐漸企穩，短期會有修復，不過在經濟改善的強預期不能被證偽前以及流動性邊際收斂趨勢下，10年期國債可能會震蕩上行。12月份降準預期發酵、季末財政支出增加等利多因素會出現，而市場也會更加關注預計偏弱的11月經濟數據，債市看多情緒可能會升溫。”李席豐說。

責編：戰術恒

校對：高源

關鍵詞： 贖回壓力陡增債市回調引發多類產品凈值回撤 影響有多大