文/清華大學國家金融研究院副院長，清華大學五道口金融學院黨委委員、校友辦主任、校友會秘書長，金融發(fā)展與監(jiān)管研究中心副主任，《清華金融評論》執(zhí)行主編兼編輯部主任張偉

(資料圖)

截至2022年11月，2022年美國聯(lián)邦儲備委員會已6次加息，累計加息幅度達375個基點。本文分析認為，美聯(lián)儲以如此猛烈的力度和快節(jié)奏持續(xù)加息，將顯著增加美國政府債務風險，同時使得美國貨幣政策與財政政策的協(xié)調更為艱難。

2022年3月至11月，美聯(lián)儲以抑制通貨膨脹為名連續(xù)6次加息，聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間升至3.75%~4.00%。預計美聯(lián)儲還將繼續(xù)加息，并在較長時間內使利率保持高水平。天下沒有免費的午餐，任何政策選擇都是有代價、有取舍的，加息同樣如此。美聯(lián)儲以如此猛烈的力度和極快的節(jié)奏持續(xù)加息，不僅會加大美國政府債務風險，也會使得美國貨幣政策與財政政策的協(xié)調變得更為艱難。

2022年加息前美國政府債務風險狀況

近年來，美國聯(lián)邦政府公共債務余額持續(xù)上升（表1）。據美國財政部數(shù)據，截至2021財年末（美國財年為上年10月1日至當年9月30日），美國聯(lián)邦政府公共債務余額達28.4萬億美元，遠高于2019財年末的22.7萬億美元，在2020財年和2021財年兩年時間里增長了5.7萬億美元。美國聯(lián)邦政府公共債務與國內生產總值（GDP）之比，從2019年末的107.8%升至2020年末的126.1%，2021年末雖略有下降，為122.9%，但均遠高于60%警戒線。

從聯(lián)邦政府債務余額的結構來看，在2020財年和2021財年，美國中期國債、長期國債、通脹保值證券（Treasury Inflation-Protected Securities，簡稱TIPS）和浮動利率票據（Floating Rate Notes，簡稱FRN）均明顯上升，而短期美國國債在2020財年大幅上升，由2.4萬億美元上升至5萬億美元，上升幅度高達2.6萬億美元，2021財年雖然大幅下降，但仍較2019財年末高出1.3萬億美元。

新冠肺炎疫情暴發(fā)后，美國聯(lián)邦政府公共債務余額以及公共債務余額與GDP之比在原有高水平上大幅攀升，主因是美國聯(lián)邦政府為應對疫情沖擊和推動經濟復蘇而推出了多輪大規(guī)模財政刺激計劃。2020財年，美國聯(lián)邦政府支出總額為6.6萬億美元，較2019財年的4.5萬億美元有較大幅度提高。2021財年，美國聯(lián)邦政府支出總額進一步創(chuàng)出新高，升至6.8萬億美元。

財政支出猛增使得美國2020財年的財政赤字達到令人震驚的3.1萬億美元，是疫情前2019財年的3倍多（圖1）。2020財年美國財政赤字與GDP之比升至16.1%，創(chuàng)下1945年以來最高水平，大大高于3%警戒線。

新冠肺炎疫情暴發(fā)后，隨著美國聯(lián)邦政府財政支出大幅增加，美國國債發(fā)行規(guī)模也大幅增加，尤其是短期國債。美國短期國債發(fā)行規(guī)模在2020財年相比上一財年的增幅高達6.5萬億美元（表2），在2021財年略降，但仍然超過15萬億美元。中期國債和長期美國國債等可流通附息票國債在2020財年同比雖然只增長約5000億美元，但在2021財年卻大幅增加了1.6萬億美元。???

2022年加息潮對美國政府債務風險的影響

加息潮推高美國國債票面利率

政府債務利息支出是財政支出的重要組成部分。政府利息支出的多少，是由政府各項債務余額和票面利率決定的。美國國債發(fā)行采取招標拍賣方式、定期批量滾動發(fā)行。美聯(lián)儲掀起加息潮后，美國基準利率急劇升高，新發(fā)行國債的票面利率遲早會隨著基準利率的上升而水漲船高。

本文選取了期限為13個星期、7年期和20年期美國國債分別作為短期、中期和長期國債的代表。從發(fā)行利率看，在2022年前10個月里，期限為13個星期、7年期和20年期的美國國債的拍賣利率分別提高了391.5、262.5和137.2個基點（表3）。而同期美聯(lián)儲累計加息300個基點?？梢?，短期國債的發(fā)行利率與基準利率的同步程度明顯大于中期和長期國債。短期國債的發(fā)行利率上升幅度大于基準利率的升幅，也反映了對后續(xù)加息的預期。隨著時間的推移，短期利率將繼續(xù)高企，而隨著短期利率逐步向中期和長期利率傳導，中期和長期國債的發(fā)行利率也會上升，并向上逐步趨近于長期均衡水平。

美國國債平均利率的走勢也呈現(xiàn)出上述規(guī)律（圖2）。平均利率反映存量債券的平均付息水平，是基于某類債券在一定時期內所支付的利息總額和這類債券的總規(guī)模計算出來的。2022年，美國短期國債的平均利率持續(xù)顯著走高，從上年末的0.071%，升至10月末的2.924%，累積漲幅達285.3個基點，非常接近于同期聯(lián)邦基金利率的上升幅度。美國中期國債的平均利率也開始處于上漲勢頭，從2022年2月末（美聯(lián)儲加息前）的1.396%，升至10月末的1.631%，累積漲幅為23.5個基點。美國長期國債平均利率的變化很小，基本圍繞3%窄幅波動，其上漲勢頭尚未形成，具有明顯的滯后效應?？傊唐趪鴤捎谛屡f更替的速度快，其平均利率跟當前利率的相關性更大，而中期和長期國債的更替速度相對較慢，其平均利率變化對于當前利率的變化就不那么敏感。然而，隨著基準利率較長時間處于高位水平，且預期美聯(lián)儲還將繼續(xù)加息，假以時日，未來美國國債的平均利率，無論是短期還是中長期，遲早都將會上升，并趨近于較高水平，因此，必然會進一步推高美國聯(lián)邦政府的利息支出……

關鍵詞： 美聯(lián)儲持續(xù)加息將加大美國政府債務風險｜國際