《投資者網》吳微

據中國汽車工業協會統計，2022年上半年，國內新能源汽車的產銷分別為266.1萬輛和260萬輛，同比均增長1.2倍，市場占有率達到了21.6%。在產銷兩旺的推動下，A股新能源汽車產業鏈上的相關個股均有喜人的走勢。在旺盛需求推動下，已有康隆達（603665.SH）、金鷹股份（600232.SH）等多家企業跨界布局鋰電池產能。

不過，因供需不平衡影響，碳酸鋰、氫氧化鋰等電池級鋰鹽價格在2021年內上漲了約5倍，最終推動了鋰電池價格的上漲；而在汽車銷售終端，受行業競爭影響，整車廠對待整車漲價的態度比較謹慎。因此，“車企和寧德時代，都在給誰打工”的疑問被市場提了出來。

(資料圖片)

供需失衡、鋰鹽價格居高不下，江西九嶺鋰業股份有限公司（下稱“九嶺鋰業”）等鋰礦開采、鋰鹽生產企業成為了較為明顯的獲利者。吃到鋰鹽價格上漲的紅利，九嶺鋰業2021年收入與凈利潤出現了爆發式增長，讓公司達到了主板的上市標準，因此公司于近日提交了招股書，擬申請主板上市。

據了解，九嶺鋰業主要通過鋰云母加工鋰鹽，擁有宜豐縣花橋大港瓷土礦150萬噸/年的開采權，2021年公司的收入達到了8.54億元，凈利潤為1.76億元。在2022年3月進行最后一輪股權轉讓時，公司的整體估值已高達125億元。到了二級市場，其價值又有幾何呢？

原材料自給率不足

九嶺鋰業成立于2011年，公司的前身是江西九嶺新能源有限公司，成立之初，九嶺鋰業主要從事含鋰瓷石礦的分選。隨著鋰鹽需求的提升，公司開始涉足碳酸鋰、氫氧化鋰的加工業務。目前公司已完成“礦石開采-礦石分選綜合利用鋰鹽生產及深加工”的產業鏈，形成了碳酸鋰等鋰鹽產品垂直一體化生產的能力。

據了解，九嶺鋰業開采的鋰礦石主要是品位較低的鋰瓷石，在加工、精選得到鋰云母精礦后進行提鋰；公司目前是國內主要的鋰云母提鋰企業之一。2019年、2020年，在碳酸鋰、氫氧化鋰等鋰鹽價格不高時，九嶺鋰業的收入規模并不大，每年的收入在2.7億元附近，歸母凈利潤也未超過3000萬元。不過，2021年，鋰鹽價格出現爆發式增長，九嶺鋰業的收入一舉達到了8.54億元，歸母凈利潤也高達1.59億元。

從九嶺鋰業的成本構成來看，雖然公司稱形成了“礦石開采-礦石分選綜合利用鋰鹽生產及深加工”的產業鏈，但直接材料成本在主營成本中的占比還是長期高于50%，其中2021為52.06%，超過了當期動力費用的28.18%。2021年，在當期2.9億元的直接材料成本中，九嶺鋰業外購了1.2億元的鋰云母精礦，此外還采購了1965.42萬元的含鋰礦石。

其實，九嶺鋰業已控制了宜豐縣花橋大港瓷土礦，并辦理了合計4774.51萬噸的采礦權證，折合碳酸鋰當量約45萬噸。不過，證照核準的每年開采量不超過150萬噸，折合碳酸鋰當量約1.41萬噸/年。

2021年，下游需求旺盛，九嶺鋰業早已滿負荷開采礦石，但仍不能滿足公司的生產需求。2021年，公司外采了9.87萬噸的鋰云母精礦和25.91萬噸的含鋰礦石。而此次IPO，九嶺鋰業擬募集2.95億元新增年產5000噸氫氧化鋰、1萬噸高純碳酸鋰的產能。新增產能建設完成后，九嶺鋰業的原材料自給率無疑會進一步下滑。

值得注意的是，隨著鋰鹽價格的上漲，市場對鋰礦資源的爭奪變得十分激烈。雖然鋰云母提鋰的經濟效應沒有鋰輝礦或鹽湖提鋰高，但目前國內主要的鋰云母礦山開采權已被多家企業瓜分。

其中永興材料(002756.SZ)控制了化山瓷石礦和白水洞高嶺土礦兩處礦山，每年擁有合計295萬噸的開采能力；預計到2022年底，永興材料將擁有3萬噸/年碳酸鋰的生產能力，并擬與寧德時代（300750.SZ）合資新建年產5萬噸碳酸鋰產能。

江特電機（002176.SZ）則通過收購及拍賣方式獲得礦權10余處，部分礦源已投產、部分礦源則處于探查階段，合計鋰瓷石礦資源儲量1億噸以上。截至2021年中，公司就已擁有1.5萬噸的鋰云母制備碳酸鋰產線和1.5萬噸的鋰輝石制備碳酸鋰產線。

此外，江西南氏鋰電新材料有限公司、宜春市礦業公司、宜春鉭鈮礦有限公司等公司也掌握著部分鋰云母資源。而據了解，國內的鋰云母資源主要集中在江西省的宜春市周邊。

需要注意的是，2019-2021年期間，九嶺鋰業在采礦過程中，因安全生產問題收到了5次行政處罰。

提鋰成本無優勢

雖然全球鋰資源儲備豐富，足已支撐新能源汽車產業鏈的發展；但全球的鋰資源分布卻并不平衡。優質的鋰礦主要集中在南美、澳洲等地，這些資源的開采權已被贛鋒鋰業（002460.SZ）、天齊鋰業（002466.SZ）等頭部企業所瓜分，產品主要通過長期訂單進行銷售。

在自然狀態下，鋰以礦石或鹵水的形式存在。目前，贛鋒鋰業、天齊鋰業等頭部企業，主要用品位較高的鋰輝石提鋰，九嶺鋰業主要使用鋰云母提鋰。據了解，鋰輝石中Li2O（氧化鋰）可達到1%-1.5%，而九嶺鋰業旗下的宜豐縣花橋大港瓷土礦Li2O含量僅有0.51%。

礦石品位差距較大，因此相較于贛鋒鋰業、天齊鋰業，九嶺鋰業選礦成本與提鋰技術上都存在一定的差異。2018年之前，企業一般通過硫酸法在鋰云母中提鋰，但這種方法浸出率低于60%，造成原材料浪費，增加原材料成本；同時冶煉時會形成氫氟酸，腐蝕設備，產生維修與停工成本，因此逐漸被淘汰。目前，九嶺鋰業主要采用硫酸鹽焙燒法提鋰，疊加選礦產生的鉭鈮錫、鉀鈉長石粉等高附加值產品，有效降低了鋰云母提鋰的成本，讓企業有了一定的利潤空間。

不過，即使新工藝降低了鋰云母提鋰的成本，但與鋰輝石提鋰以及鹽湖提鋰等技術路線相比，鋰云母提鋰的收益仍不具備優勢。以2020年為例，當時鋰鹽價格未出現巨大波動，企業收益受固定價格訂單影響較小，當期九嶺鋰業的毛利率為21.8%，同樣采用鋰云母提鋰技術的永興材料鋰鹽業務的毛利率為3.87%；而在同周期內，天齊鋰業鋰鹽業務的毛利率為23.71%，贛鋒鋰業的鋰鹽業務毛利率為23.4%。

值得一提的是，2020年，九嶺鋰業的主要毛利潤由鉀鈉長石粉、鉭鈮錫等其他共生礦產品提供，當期為公司提供了3452.17萬元毛利潤，而鋰鹽產品僅為公司貢獻了848.55萬元的毛利潤。

據民生證券研究，2021年受新能源汽車需求增加影響，鋰鹽供需嚴重失衡，最終造成碳酸鋰、氫氧化鋰的價格在2021年內增長了數倍。鋰資源的短缺，讓新能源汽車行業的利潤往礦廠、鋰鹽加工等上游企業轉移。

巨大的利潤空間，也讓資金持續流入礦廠、鋰鹽加工端。尤其是在優質鋰礦資源稀缺，且簽署有長期采購合同的情況下，鹽湖提鋰領域獲得了大量的投資；扎布耶湖、察爾汗等西部鹽湖相繼建成了碳酸鋰、氫氧化鋰生產產能。而膜法提鋰技術的進步，讓鹽湖提鋰較礦石提鋰在成本上占據一定優勢。

民生證券預測，鹽湖提鋰產能或于2022年年底前集中投放。渤海證券預計，2021-2023年鋰資源供需差分別為-15.1/-9.9/-3.4萬噸LCE（碳酸鋰當量），鋰行業2021-2023年將處于供需緊平衡狀態。

其實，在2016-2018年，澳大利亞鋰產能的釋放，疊加國內新能源補貼的退潮，鋰價就從當年的16萬元/噸以上的峰值下降到了2020年的4萬元/噸左右，下跌了70%多。因此，隨著鋰資源供需達到平衡，鋰鹽的價格或許也將趨于穩定，彼時九嶺鋰業是否還能保持足夠的利潤空間？

值得一提的是，2021年11月公司吸引廣東廣祺、贛州瀚嶺、前海弘盛等投資人作為公司股東時，九嶺鋰業的整體估值已高達100億元；2022年3月公司股東進行股權轉讓時，整體估值更是達到了125億元。

不過，在此次IPO中，九嶺鋰業擬發行15%的股權，募集7.6億元資金用于項目建設，對應整體估值為50.67億元，一二級市場估值已現倒掛。以2021年公司1.76億元的凈利潤計算，市盈率達28.79倍。而截至目前，行業龍頭贛鋒鋰業、天齊鋰業的滾動市盈率分別僅有22.45倍、34.15倍；永興材料與江特電機的滾動市盈率分別為37.57倍以及42.82倍。

如此看來，如何獲得足夠的原材料、提高公司產能與收益，最終增加公司的收入與利潤規模，將是九嶺鋰業在激烈的行業競爭中脫穎而出，為股東持續提供收益的重要挑戰。（思維財經出品）■

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